Home » 3. Economic Talk, 3.3 Global Economy

EconomicTalk – Classic Case Study: Dubai World

14 December 2009 712 views 3 Comments

Written by:

เจษฎา สุขทิศ, CFA

ตีพิมพ์ลงหนังสือพิมพ์ ผู้จัดการรายวัน 3 ธันวาคม 52

สัปดาห์ที่ผ่านมามีกรณีที่ผมมองว่าเป็น Classic Case ครั้งหนึ่งที่เกิดขึ้นในโลกการเงิน นั่นคือกรณีที่ Dubai World ซึ่งเป็นบริษัทที่รัฐดูไบเป็นเจ้าของ ได้ออกมาประกาศแสดงเจตจำนงที่จะขอยืดหนี้ระยะสั้นออกไปอย่างน้อย 6 เดือน วันนี้ผมจะขอวิเคราะห์กรณีนี้จากมุมมองของผม โดยท่านใดอยากจะร่วมแลกเปลี่ยนมุมมองสามารถคุยกันได้ที่ http://facebook.com/FundManagerTalk ครับ

Ability to Pay Vs Willingness to Pay

หากดูในมุมผู้ถือหุ้นของ Dubai World คือรัฐดูไบ ซึ่งเป็นรัฐหนึ่งของประเทศ United Arab Emirates (UAE) ผมมองว่าผู้ถือหุ้นมีความสามารถในการชำระหนี้อย่างไม่มีปัญหา เมื่อเปรียบเทียบหนี้ทั้งหมดของ Dubai World 59 พันล้านเหรียญสหรัฐฯ กับขนาดของกองทุน Sovereign Wealth ของ UAE ที่มีขนาดกว่า 5 แสนล้านเหรียญสหรัฐฯ รวมถึงรายได้จากการขายน้ำมันและก๊าซธรรมชาติอีกกว่า 5 หมื่นล้านเหรียญสหรัฐฯ ต่อปี

กรณี Dubai World จึงต่างจากกรณีผิดนัดชำระหนี้โดยทั่วไปที่เจ้าของบริษัทไม่มีกำลังพอที่จะชำระหนี้ หากแต่เป็นกรณีที่เจ้าของบริษัทไม่ต้องการที่จะชำระหนี้ ซึ่งเหตุผลที่ทางการประเทศ UAE และรัฐดูไบ ให้ไว้ คือ เจ้าหนี้ที่ปล่อยกู้ให้กับ Dubai World ต้องเข้าใจว่า Dubai World ไม่ได้ถูกค้ำประกันหนี้โดยรัฐบาล โดยรัฐบาลเป็นเพียงผู้ถือหุ้น จึงต้องมีความรู้ความเข้าใจในบริษัทที่ได้ปล่อยกู้ไป รวมถึงรับผิดชอบกับความเสียหายที่เกิดขึ้น

กรณีนี้ผมมองว่าเป็น Classic case สำหรับการวิเคราะห์การลงทุนในตราสารหนี้ เพราะบ่อยครั้งที่นักลงทุนปล่อยกู้ให้กับบริษัทที่รัฐบาลเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ โดยคิดเสมอว่าบริษัทนั้นจะไม่มีทางเป็นอะไร และรัฐบาลจะเข้ามาช่วยเหลือเสมอในกรณีฉุกเฉิน ซึ่งกรณี Dubai World ที่เกิดขึ้นนี้พิสูจน์ให้เห็นแล้วว่าไม่จริง ดังนั้นเราจึงควรหันมาสนใจพื้นฐานของตัวบริษัทให้มากขึ้น และให้ความสำคัญกับผู้ถือหุ้นให้น้อยลง หลาย ๆ คนคงรู้สึกว่าไม่ยุติธรรมที่รัฐบาลจะปล่อยให้บริษัทที่ถือหุ้นผิดนัดชำระหนี้ แต่เราคงต้องยอมรับความอยุติธรรมที่เกิดขึ้นนั้นแล้วล่ะครับ เพราะมันก็เป็นอย่างนี้เอง จริง ๆ

Moral Hazard Vs Credit Cost

Moral Hazard สรุปง่าย ๆ คือภาวะเหลิง หรือภาวะที่นึกว่ามีคน back up ตัวเราเองอยู่เสมอ เช่น ผู้ฝากเงินเชื่ออยู่เสมอว่าฝากธนาคารแล้วธนาคารไม่มีวันเจ๊ง หรือสถาบันการเงินทำการลงทุนเกินตัวเพราะคิดว่าอย่างไรธนาคารกลางก็จะเข้ามาอุ้มไม่ปล่อยให้ล้มละลาย

ภาวะ Moral Hazard นี่เองที่ทางการมักจะพยายามป้องกันไม่ให้เกิด ยกตัวอย่างเช่นกรณีการล้มละลายของ Lehman Brothers ที่ธนาคารกลางของสหรัฐฯ ตัดสินใจไม่เข้าช่วยเหลือเนื่องจากเป็นการลงทุนเกินตัว และเป็นการบริหารงานที่ผิดพลาด กรณี Dubai World ก็เช่นกันที่ผมมองว่าการที่รัฐบาลของ UAE ไม่เข้าช่วยเหลือเพราะมองว่าเกิดจากการบริหารงานที่ผิดพลาด และไม่อยากให้ Dubai World เหลิงตัวเองว่าถึงแม้จะผิดพลาดอย่างไรรัฐบาลก็จะช่วยเหลืออยู่ดี

อย่างไรก็ตามการตัดสินใจไม่ช่วยเหลือ Dubai World นั้นไม่ง่ายอย่างที่คิด เพราะกรณีนี้ต่างกับกรณี Lehman ที่ยกตัวอย่างมาข้างต้นที่รัฐบาลสหรัฐฯ ไม่ได้เป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ แต่กรณี Dubai World มีรัฐดูไบเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ชัดเจน การไม่เข้าช่วยเหลือ Dubai World ในครั้งนี้ แม้รัฐดูไบจะไม่ได้รับผลกระทบโดยตรงจากการผิดนัดชำระหนี้ของ Dubai World เพราะไม่ได้มีข้อสัญญาผูกพันไว้ แต่การไม่ช่วยบริษัทที่ตัวเองถือหุ้น จะนำไปสู่ต้นทุนของการกู้ (Credit Cost) ที่เพิ่มขึ้นอย่างมากแน่นอน อีกไม่นานก็จะรู้กันล่ะครับว่าระหว่างปัญหา Moral Hazard กับปัญหา Credit Cost นั้น รัฐบาลประเทศ UAE จะเลือกเจอปัญหาไหน ซึ่งเป็นการตัดสินใจที่ไม่ง่ายอย่างแน่นอน ผมจึงมองว่ากรณีนี้เป็น Classic case ที่เกิดขึ้นอีกครั้งหนึ่งครับ

 คุณ เจษฎา สุขทิศ, CFA. / นามทวิตเตอร์ @FundTalk ผู้ก่อตั้ง FundManagerTalk.com ปัจจุบันเป็น Senior Fund Manager ที่ บริษัทหลักทรัพย์จัดการกองทุน ไทยพาณิชย์ จำกัด (”SCBAM”) คุณ เจษฎา เรียนจบ ป.ตรี ด้านเศรษฐศาสตร์ที่ ม.ธรรมศาสตร์ และ ป.โท ด้านเศรษฐศาสตร์ธุรกิจ ที่ จุฬาฯ คุณ เจษฎา ได้เริ่มทำงานด้านบริหารเงินลงทุนในปี 2545 กับ บลจ. ยูโอบี (”UOBAM”) … ต่อมาในปี 2548 คุณ เจษฎา ได้ย้ายไปเป็นผู้จัดการกองทุนสังกัด บลจ. อยุธยา เจเอฟ (”AJF”) ซึ่งเป็นบริษัทในเครือ JPMorgan Asset Management โดยปัจจุบันได้เปลี่ยนชื่อมาเป็น บลจ. อยุธยา (“AYF”) … และในปี 2554 คุณ เจษฎา ก็ได้ย้ายไปสังกัดอยู่ค่าย SCBAM ในตำแหน่งผู้อำนวยการอาวุโส ฝ่ายการลงทุนตราสารหนี้และบริหารเงิน คุณ เจษฎา มีงานอดิเรก คือการทำร้าน “La Lune Bar & Restaurant” ร่วมกับเพื่อน และการเขียนบทความ /บล็อก เกี่ยวกับการลงทุน Read more from this author

3 Comments »

  • FundTalk (author) said:

    14 ธ.ค. 52

    เฉลยคำตอบครับ สุดท้ายแล้วก็เลือกยอมให้เกิดภาวะ "เหลิง" เพื่อลด Credit Cost มหาศาลในอนาคตครับ ที่แปลกใจคือถ้าเลือกแบบนี้ แล้วทำไมจึงปล่อยให้เกิดปัญหามาตั้งแต่ต้น สะท้อนปัญหาการบริหารจัดการ (หรืออาจเป็นปัญหาในด้านการเมือง)

    ——————————————————————-

    ดูไบ–14 ธ.ค.–รอยเตอร์

    นักวิเคราะห์ขานรับอาบูดาบีอัดเงิน 1 หมื่นล้านดอลล์อุ้มดูไบชำระหนี้

    นักวิเคราะห์ให้การสนับสนุนหลังมีข่าวว่า รัฐบาลดูไบออกแถลงการณ์

    ในวันนี้ระบุว่า ดูไบได้รับเงินอัดฉีด 1 หมื่นล้านดอลลาร์จากรัฐอาบูดาบี ซึ่งเป็น

    ส่วนหนึ่งของสหรัฐอาหรับเอมิเรตส์ (UAE) โดยมีจุดประสงค์เพื่อช่วยเหลือดูไบ

    ในการชำระหนี้หุ้นกู้อิสลามวงเงิน 4.1 พันล้านดอลลาร์ที่จะครบกำหนดชำระ

    ในวันนี้

    "นี่เป็นสิ่งที่เหนือความคาดหมาย เป็นแรงหนุนที่สำคัญและจำเป็น

    ในช่วงที่ตลาดกำลังต้องการจริงๆ" นายจอห์น สฟาเฟียนาคิส หัวหน้านัก

    เศรษฐศาสตร์ของ Banque Saudi Fransi-Credit Agricole กล่าว

    "สิ่งนี้จะทำให้ตลาดมีความเชื่อมั่นอย่างมาก ขณะที่อาบู ดาบีจะเป็นผู้ชำระเงิน"

    แถลงการณ์ระบุว่า เงินส่วนที่เหลือจากการชำระหนี้งวดนี้จะนำมาใช้

    รองรับความจำเป็นต่างๆของบริษัทดูไบ เวิลด์จนกว่าจะถึงสิ้นเดือนเม.ย.2010

    ทั้งนี้ ชีค อาเหม็ด บิน ซาอีด อัล-มัคทูม ประธานคณะกรรมการการคลัง

    ของดูไบ ระบุในแถลงการณ์ว่า "เรามาที่นี่ในวันนี้เพื่อสร้างความมั่นใจต่อนักลงทุน,

    เจ้าหนี้ทางการเงินและเจ้าหนี้ทางการค้า, พนักงาน และประชาชนของเราว่า

    รัฐบาลของเราจะดำเนินการตามหลักการในตลาดและหลักปฏิบัติทางธุรกิจที่เป็น

    ที่ยอมรับในระดับสากล" และระบุเสริมว่า "ดูไบเป็นศูนย์กลางทางการเงินของ

    โลกที่มีความแข็งแกร่ง และจะยังคงเป็นเช่นนี้ต่อไป ซึ่งดูไบจะประสบกับช่วง

    เวลาที่รุ่งโรจน์ที่สุดในอนาคต"

    อาบูดาบีนับเป็นรัฐที่ใหญ่ที่สุดในสหพันธรัฐ UAE และเป็นรัฐที่ส่งออก

    น้ำมันรายใหญ่ของประเทศ

    การดำเนินการดังกล่าวนับเป็นสิ่งที่มีการคาดหวังไว้น้อยที่สุดจาก

    บรรดาทางเลือกทั้งหมดที่ดูไบมี หลังดูไบ เวิลด์เรียกร้องการพักชำระหนี้

    2.6 หมื่นล้านดอลลาร์เมื่อวันที่ 25 พ.ย. ซึ่งสร้างความตื่นตระหนกต่อ

    ตลาดการเงินโลก และบั่นทอนภาพลักษณ์ของดูไบในฐานะศูนย์กลางธุรกิจ

    ของภูมิภาค

    เจ้าหนี้ของดูไบซึ่งได้รวมถึง สแตนดาร์ด ชาร์เตอร์ดซึ่งจดทะเบียน

    ในลอนดอน, เอชเอสบีซี, ลอยด์ และรอยัล แบงก์ ออฟ สก็อตแลนด์ รวมทั้ง

    อาบู ดาบี คอมเมอร์เชียล แบงก์ และเอมิเรตส์ เอ็นบีดี ซึ่งเป็นธนาคารผู้ให้

    เงินกู้ของสหรัฐอาหรับเอมิเรตส์ ต่างมีเวลาจนถึงวันที่ 28 ธ.ค.ในการทำ

    ข้อลงพักการชำระหนี้ เมื่อช่วงผ่อนผันการชำระหนี้ต่อหุ้นกู้ของนาคีลสิ้นสุดลง

    นอกจากนี้ ดูไบยังประกาศกฎหมายล้มละลายฉบับใหม่ที่ระบุว่า

    อาจจะบังคับใช้ในกรณีที่ดูไบ เวิลด์ และเจ้าหนี้ไม่สามารถบรรลุข้อตกลง

    ขณะที่หนี้ครบกำหนดชำระในอนาคต

    แหล่งข่าวจากรัฐบาลดูไบรายงานว่า กฎหมายดังกล่าวซึ่งจะมีผลบังคับ

    ใช้ตั้งแต่วันนี้ จะอนุญาตให้ดูไบ เวิลด์สามารถยื่นขอพิทักษ์ทรัพย์จากภาวะล้มละลาย

    ถ้าการปรับโครงสร้างหนี้ไม่ประสบผลสำเร็จ

    ทั้งนี้ วันนี้ถือเป็นกำหนดเส้นตายสำหรับการชำระคืนหุ้นกู้ของบริษัท

    นาคีล ซึ่งเป็นบริษัทในเครือของดูไบ เวิลด์ และเป็นบริษัทผู้พัฒนาอสังหาริมทรัพย์

    ของรัฐบาลดูไบ

    เมื่อเดือนที่แล้ว ดูไบ เวิลด์เสร้างความตื่นตระหนกต่อตลาดการเงิน

    ทั่วโลก ด้วยการประกาศเลื่อนการชำระหนี้เป็นเวลา 6 เดือนสำหรับหุ้นกู้อิสลาม

    ที่จะครบกำหนดชำระคืนในวันที่ 14 ธ.ค.

    นาคีล ซึ่งเป็นผู้ก่อสร้างหมู่เกาะรูปปาล์มนอกชายฝั่งดูไบ เปิดเผยว่า

    หนี้สินทั้งหมดในช่วงครึ่งแรกของปี 2009 เพิ่มขึ้น 7.2 % สู่ 7.33 หมื่นล้าน

    เดอร์แฮม (1.996 หมื่นล้านดอลลาร์) โดยบริษัทขาดทุน 1.34 หมื่นล้านเดอร์แฮม

    ในขณะที่รายได้ลดลง และทางบริษัททำการปรับลดมูลค่าของที่ดินและอสังหาริมทรัพย์

    นาคีลยังเปิดเผยว่า รายได้ของบริษัทสำหรับช่วงครึ่งปีแรกลดลงสู่ 1.97

    พันล้านเดอร์แฮม จาก 9 พันล้านเดอร์แฮมในครึ่งแรกของปี 2008–จบ–

    (รอยเตอร์ โดย จิตร โพธิ์แก้ว แปล; ก้องเกียรติ กอวีรกิติ เรียบเรียง)

      ( Quote )

    [Reply]

    # 14 December 2009 at 22:58
  • chut said:

    ชอบครับ วิเคราะห์ได้น่าสนใจมาก

    ผมว่าอาจจะมีเรื่องของชื่อเสียง ความมีหน้ามีตาของผู้ปกครองรัฐด้วยหรือเปล่าครับ

    ประมาณว่า อาบูดาบีซึ่งเป็นรัฐพี่ใหญ่ อาจจะเห็นว่า น้องของตัวเองอย่างดูไบ หยิ่งผยองลงทุนเกินตัวมากเกินไป(แถมโด่งดังมากกว่าอาบูดาบี)

    เลยสั่งสอนสักหน่อยให้รู้จักประมาณตัว ให้ดูไบเสียหน้าสักที แล้วค่อยเข้ามาช่วยทีหลัง (เหมือนละครน้ำเน่าไปไหม)

      ( Quote )

    [Reply]

    # 15 December 2009 at 23:20
  • rqomrpzavkb said:

      ( Quote )

    [Reply]

    # 15 October 2010 at 01:21

Leave your response!

Add your comment below, or trackback from your own site. You can also subscribe to these comments via RSS.

Be nice. Keep it clean. Stay on topic. No spam.

You can use these tags:
<a href="" title=""> <abbr title=""> <acronym title=""> <b> <blockquote cite=""> <cite> <code> <del datetime=""> <em> <i> <q cite=""> <strike> <strong>

This is a Gravatar-enabled weblog. To get your own globally-recognized-avatar, please register at Gravatar.

 

Switch to our mobile site